造富雪道 - “医+药+险”画不出一个圆 圆心科技亏损中四度递表

（原标题：造富雪道 | “医+药+险”画不出一个圆 圆心科技亏损中四度递表）观点网 医药是所有人都离不开的一门生意。据中康科技最新数据，截至2022年年底，全国已共有61万家线下零售药店在营。这个数据或许不够直观，作为对比，中国连锁经营协会《2022新茶饮研究报告》数据显示，2022年年底在营新茶饮门店总数约48.6万家。也就是说，我们身边的药店很有可能比奶茶店还要密集。5月29日，北京圆心科技集团股份有限公司再次向港交所递交上市申请材料，拟在香港主板上市。招股书显示，这是一家医疗健康公司，通过全国性的线下药房网络圆心药房及线上药房妙手医生，向院外患者提供处方药销售服务。圆心科技曾于2020年10月15日、2022年4月19日、2022年10月21日先后3次递表，均因半年内未通过聆讯而失效。从2015年-2021年，圆心科技共完成了11轮融资，累计获得50亿元投资。上市前的长跑中，圆心科技先后获得红杉中国、腾讯、易方达等投资方助力。资本加持下，圆心在各大医院门前不断拓店扩张，但始终未能实现“医-患-药-险”圆圈的盈利闭环。医改与创业者2015年，国务院发布医改试点指导意见：在100多个试点城市公立医院的药占比必须下降到30%以下，目的是降低当时虚高的药品价格，“药方外流”的序幕就此展开。这场医改的开端，往往是患者家属们拿着一张字迹难辨的纸质药方，一脸焦急地走出医院门口，在附近药店求购。各系资本开始承接“药方外流”的千亿市场，这一年的3月20日，北京圆心科技有限公司正式成立。创始人何涛并非医药科班出身，而是毕业于中央财经大学管理学专业，曾担任华润集团旗下健一网CEO，带领仅有十几家店的华源大药房转型电商，三年时间达到3.8亿元销售规模，在当时中国医药B2C销售额排行榜位列第一。2014年，何涛从健一网离职，据他回忆，创业前先是花了两个月的时间调研行业需求，“一、二月份我到处拜访全行业，包括当时的互联网医疗、医药电商，甚至可能还有一些别的行业”。他发现，实现线上药物交付的两大关键基础建设——处方电子化和医保支付没有完成，互联网医疗平台与线下药房之间隐藏着极大的市场空白。承接院外处方是链接“医-患-药-险”的第一步。2015年12月，圆心科技在广东佛山开设了第一间线下药房；2016年年中，又布局了江苏南通和云南昆明等地第一批药房，并将选址标准定在患者离院后的主通道旁。据悉，当年为了盘下安徽一家医院门口的药房，圆心科技跟7个房东签下协议，把原用于其他方向的店铺租赁下来。2017年2月，国务院办公厅再次发文，要求医疗机构应按药品通用名开具处方，门诊患者可以自主选择在医疗机构或零售药店购药，处方药市场再度放宽。同年，何涛在出差时听到了开放互联网医院牌照的消息，立刻组织申请，最终圆心科技成为第一批获得牌照的企业之一，推出互联网医院“妙手医生”。据最新招股书数据，截至2022年12月31日，圆心科技共拥有并经营320家药房，其中261家位于医院附近半径1公里以内的位置，85家药房被指定为大病医保双通道药房；在线下及在线药房提供约5.18万个品种的产品，且产品组合涵盖国家药监局自2015年起批准的105款创新性肿瘤治疗药物中的83款。圆心科技的互联网医院则向患者提供复诊、续方等线上医疗服务，及通过线下门诊在15个省份提供输液、注射等线下服务。截至2022年12月31日止年度，妙手医生的每月平均用户访问量约为3640万次。自2020年至2022年度，圆心科技营业收入分别为36.29亿元、59.38亿元、77.75亿元。根据“弗若斯特沙利文”报告，按收益计算，圆心科技已成为中国第一大专注于处方药的综合医药及医疗交付平台。路径依赖圆心科技将自身收入分为三大类，即院外综合患者服务、供给段赋能服务以及创新医疗健康服务，分别对应了药品、医院、保险。其中，院外综合患者服务也就是处方药及医疗产品销售，2020年至2022年该分部收入分别为35.37亿元、56.15亿元及72.83亿元，占总营收比重分别为97.5、94.6%、93.7%。供给端方面，截至2022年12月31日，圆心科技已与443家医院合作，覆盖中国26个省及100多个城市，其中包括超过170家三甲医院，并为277家医药公司提供营销服务。此外，圆心科技还为159家保险公司及8家再保险公司提供服务，与保险公司合作推出40余款新特药保险产品，管理4840万份保单。于往绩记录期的各期间，圆心科技的非主营业务占比较低，截至2020年、2021年及2022年12月31日止年度供给端赋能服务收益分别占总收益的0.1%、0.8%及1.1%，医疗产业端赋能服务的收益分别占总收益的2.4%、4.6%及5.2%。从构成类别来看，圆心科技的确囊括了医、药、险三类业务，但从占比来看营收高度依赖处方药及医疗产品销售，难以摆脱“药贩子”标签。同时，这部分单一业务也并未给圆心科技带来盈利，2020年至2022年期内亏损分别为3.63亿、7.57亿、8.05亿元，毛利率分别为9.2%、9%及9.3%。圆心科技的盈利困境在于成本居高不下。2019-2022年，圆心科技的销售费用分别为3.3亿元、5.0亿元、8.2亿元、10.3亿元，销售费率达13.8%、13.7%、13.8%、13.2%；销售费用逐年攀升，圆心科技院外药房及医疗服务的平均销售价格却由2020年的495元下跌至2021年的398元，并进一步跌至2022年的324元。公司解释，这主要是通过低价策略来推广在线药房平台，包括以折扣率通常介乎1%至5%的折扣价，或免费提供若干在线问诊服务及复诊来扩展规模。价格战硝烟未止，在线推广的“烧钱”模式仍在持续。2019-2022年，圆心科技录得经营现金流出净额1.42亿元、2.04亿元、8.14亿元、6.40亿元，总现金状况由2021年的25.45亿元下跌至2022年的16.49亿元。该公司表示，这主要由业务扩张（包括院外患者服务项下的收购活动）所致，还可能于不久将来录得负经营现金流量。新业务想象与一心堂、大参林、益丰等连锁药店的上万门店相比，圆心科技规模有限，整体毛利率也常年不足10%，但资本市场总是喜欢具有想象力的故事，该公司两大非主营业务具有一定潜在利润空间。2022年度，圆心科技院外患者服务毛利率仅为6.9%，而供给端赋能服务及医疗产业端赋能服务的毛利率分别高达45%和46%。受限于营收规模，这些高毛利板块对整体毛利率的带动作用相对微弱。与突破十亿的销售费用相比，2019-2022年，圆心科技研发开支分别为2265.1万、4629.4万、1.13亿、1.88亿，研发费率仅为1%、1.3%、1.9%、2.4%，似乎并不符合企业名称里的“科技”二字。截至2022年12月31日止年度，圆心科技销售及服务成本总额70.49亿元，其中院外患者服务67.82亿元，占比96.2%，供给端赋能服务4700万元，占比0.7%，医疗产业端赋能服务2.19亿元，占比3.1%。院外患者服务的销售成本主要为商品成本，占比超过99%，而在带量采购和医药谈判的前提下，处方药的价格相对稳定；供给端赋能服务的销售成本由技术开发成本及人员成本组成，医疗产业端赋能服务销售成本则包括所收到服务的成本、推广成本及人员成本。有市场观点认为，圆心科技的盈利方向是通过药品销售等院外患者服务引流，带动其他版块。若院外患者服务的成本未来减少，光靠卖药也能实现盈利，但如果未来销售成本是结构性的长期存在，就只能靠其他高毛利项目反哺。其中，创新服务板块中的“惠民保”就属于保险TPA(Third Party Administrator for Group Medical Insurance， 第三方管理公司)业务，最早起源于美国，是指第三方中介机构为保险机构开展的医疗保险计划提供咨询管理服务，服务对象同时包括被保险人和保险公司，以解决当时投保雇主、受保雇员、保险公司之间互不信任的问题。TPA业务在医药领域备受关注，并被部分从业者寄希望于发展为PBM模式。PBM全称是Pharmacy Benefit Management，直译为药品福利管理，是美国市场化医保体系下的产物，简单来说，就是客户加入PBM药品计划后，就可以较低成本购买高价处方药。该业务若形成规模效益，圆心科技的潜在利润将包括上游折扣、险单激励以及一个巨大的资金池，不再局限于“卖药生意”，而是有望打通全产业链。若上市成功，圆心科技预期将所得款用于吸引更多合资格医生加入，招聘约200名人工智能及大数据方面的科学家及研究人员，进一步发展圆心研究院等一系列用途。在诸多舶来词的光环下，圆心科技每股融资成本从2015年A1轮0.41元，攀升到2021年F轮的28.84元，最初投资者浮动盈亏为69倍，公司估值也从1.575亿元增长到275.328亿元，增长173倍。在2023年的《胡润全球富豪榜》上，何涛以100亿元的身价位居第2191名，若将范围限定在“北京80后富豪”，何涛位列第十。“医-患-药-险”这个圆圈里装进的资本越来越多，却仍未画出创业者设想中的闭环。造富雪道 | 人生就像滚雪球，只要找到湿雪和一条很长的坡道，雪球就会愈滚愈大。