扬翔股份(扬翔股份上会前夜撤材料，业内：可能认为当前生猪行情对估值不利)

6月30日，证监会发审委原本将就广西扬翔股份有限公司（下称“扬翔股份”）的首发召开工作会议。但6月29日，证监会发审委发布补充公告称，因扬翔股份已申请撤回申报材料，决定取消对该公司发行申报文件的审核。

2010年9月，“中国养猪第一股”雏鹰农牧上市，掀开了中国养猪企业上市的序幕。12年时间里，类似扬翔股份这样在上会前夜主动撤销申报材料，也是国内养猪业内的首次。

根据招股说明书，扬翔股份计划募集资金104.03亿元，投入15个项目，其中多个项目涉及到生猪养殖产能扩产。对于这一极不寻常的行为，舆论多持负面评价。一方面，从6月30日过会至上市融资，再到投向生猪养殖等业务，周期较长，很可能只能赶上“猪周期”中猪价顶点的尾巴，或错过，投建项目很可能面临亏损风险；另一方面，既有企业对形势和自身竞争力有了新的判断，主动叫停，也不排除受到监管层压力主动撤回。

业内人士称，如果所处行业具有周期现象，具备上市资格的公司都会优先考虑踩点上市。当前猪价和整个行业盈利水平较弱，如果扬翔股份执意上市，股价很可能震荡，会对企业估值不利。考虑到“猪周期”走势，如果还要上市的话，预计会在明后年再寻找机会。

下半年猪价走势：供给下降和价格上涨

2021年6月至2022年3月中旬，猪价持续下行。从3月下旬开始，猪价开始V型反转。

2021年6月21日，扬翔股份IPO材料被证监会正式受理。也就是说，在猪价下行之际，扬翔股份选择IPO逆势扩张，然而猪价V型反转之际，又选择戛然而止。

6月份以来，猪价呈现第二波快速反弹。据农业农村部监测，6月第4周活猪价格反弹至16.65元/公斤，已经回升至行业完全平均成本，相当一部分养殖户已经实现小幅盈利。

对于下半年猪价，业内认为，供给下降和价格上涨将是生猪市场的主基调。

农业农村部猪肉全产业链监测预警首席分析师朱增勇对第一财经记者表示，随着新冠肺炎疫情防控形势好转，在外消费将会恢复，将会有力支撑猪价。预计下半年猪价总体将处于成本线以上季节性涨跌。猪肉价格已经上涨至每公斤26.57元，猪肉价格继续上涨将会抑制猪肉消费需求。总体来说，下半年猪价在成本线上下窄幅波动，大幅上涨的可能比较小。

由于生猪产能到猪肉产量释放到市场，有10个月的滞后期。受去年7月以来生猪产能持续调减的影响，从今年5月份开始，生猪市场供应将呈减少趋势，而消费需求将在下半年增长。

农业农村部生猪产业监测预警首席专家王祖力对第一财经记者表示，这“一减一增”将使生猪市场供需关系由今年上半年较为宽松的状态，向均衡水平回归，带来猪价上涨。不过，这并不意味着持续上涨。王祖力称，在猪价上涨这一过程中，仍可能受市场情绪和季节性等因素影响，出现阶段性下跌。预计下半年猪价将呈震荡上涨态势。

布瑞克咨询高级研究员徐洪志对第一财经记者表示，利空因素包括消费疲软等，利多作用主要是供给下降，二者形成对冲，预计猪价将呈震荡上行走势。当前，猪价上涨势头虽猛，但供需面的依据并不充分，后期可能会出现较大幅度回调。

从“猪周期”来看，扬翔股份此番撤回IPO申报材料，也有基于对“猪周期”盈利的考虑。

受疫情和负债扩产等方面影响，头部企业生猪养殖成本一般在16~18元/公斤，20元/公斤的水平也不罕见，远高于往年。然而，猪价预期顶点可能在25元/公斤左右。更为重要的是，从能繁母猪存栏变化形势分析，本轮“猪周期”上行阶段可能会相当短，最快明年3月份就见顶，之后对企业最有利的情况也就是在20~25元/公斤的区间内长期震荡。

徐洪志称，这意味着，猪企今年投产建设的产能，享受盈利周期的时间将十分有限。

扬翔股份对养猪业务十分倚重，2020年养殖业务猛增至76.45%，猪价下行正是经营业绩下滑的潜在风险。

在招股说明书中，扬翔股份提到，“如果未来生猪价格出现大幅下滑或其他不利因素，则后续经营业绩可能存在大幅下滑的风险，不排除出现公司经营业绩较上一年度下滑 50%甚至发生亏损的风险。”

上市前密集分红与股权回购往事

扬翔股份以饲料起家，成立于1998年4月。当时，杨翔、莫金枝等10人共同出资设立贵港扬翔饲料有限公司。在2018年前，饲料业务都是主要收入来源，养殖业务后来居上，成为支柱。

据招股说明书，2018年，扬翔股份的饲料业务占全年收入65.75%，养殖业务占34.04%。2019年，在猪价大幅上涨的背景下，扬翔股份开始大举进军养殖环节。这一年，养殖业务占全年收入51.41%，饲料业务下降到48.43%。2020年，养殖业务更是猛增至76.45%，饲料业务下降到23.41%。

扬翔股份2018年度-2020年度主要产品销售情况（来源：招股说明书）

也正是在养殖业务持续发力，借助猪价大涨的东风，扬翔股份营业收入从2018年度的65.17亿元，增长至2020年度131.12亿元，三年时间实现翻番；净利润也从2018年度的7614.6万元，暴增至2020年度的41.68亿元，增幅达到53.7倍。

2021年，扬翔股份生猪出栏数也首次进入中国前十大猪企行列。

由饲料业务向上游养殖业务进军，是扬翔股份发展的典型路径。这跟新希望、双胞胎等饲料企业转型养猪的路径一致。

对于这样的支柱业务切换，业内认为，饲料企业转型是必然趋势，而生猪市场始终是最有吸引力的赛道，未来仍将占据生猪市场头部企业的很大一部分，甚至是绝大部分。

徐洪志称，相对于专业养殖企业，由饲料转型养猪的企业，优势在于饲料供给有保障，饲料成本控制相对稳健，有利于发挥产业链一体化的优势。但也有着明显劣势，比如，可能对生猪市场的特殊性认识不足，特别是对“猪周期”变化节奏的把握有偏差。再比如，从饲料到养殖，转型无一例外需要高负债扩张，如果遭遇“猪周期”下行阶段，很容易面临资金链紧张和成本控制不力，并由此造成恶性循环，从而陷入困境。

扬翔股份至今共实施7次现金分红（来源：招股说明书）

让人诟病的是，自2015年12月员工持股计划设立至今，扬翔股份共实施7次现金分红，每股现金分红累计为7.16元（含税）。其中，申请IPO的前一年，也就是2020年，就有4次集中分红，每股分红金额6.1元（含税），占累计总分红的比重达到85.2%。

关于招股说明书中提到的，2020年公司董事杨翔薪酬为5322.68万元，其余4位实控人薪酬合计为5578万元。对比来看，2020年，牧原股份实控人秦英林薪酬为536.43万元，新希望董事长刘畅薪酬为780.04万元，新希望实控人刘永好薪酬为108万元。

对于扬翔股份高管如此高的薪酬，更是被业内认为“年薪虚高不是什么好事”。

尽管A股薪酬最高的高管都不及杨翔薪酬的一半，但在2015年初，杨翔却为解决资金压力，“想通过向上市公司出售股权的方式解决回购资金问题。”

根据《中国证监会行政处罚决定书（徐晗坤）〔2018〕2号》，时任大陆资本有限公司董事总经理、上海清泉投资管理有限公司法人代表兼执行董事的徐晗坤，建议拆分广西扬翔的养猪、饲料板块，分别卖给上市公司。杨翔表示同意，并委托徐晗坤帮助寻找合适的上市公司。

后来，徐晗坤在全程参与中牧股份收购广西扬翔饲料板块业务部分股权事宜之际，利用内幕信息炒股，不但没赚钱，反倒亏了近177万元。而这次内幕交易的1000万资金，并不是徐晗坤本人的，而是来自广西扬翔实际控制人杨翔亲属唐某。2015年12月15日，中牧股份发布公告，终止与广西扬翔的并购重组。在收到证监会60万元监管处罚之后，徐晗坤还因犯内幕交易罪，被法院判处有期徒刑三年，缓刑三年，并处以2万元罚款。