以收购带增长？高度绑定李宁的非凡中国二次转板能成功吗？

《投资时报》研究员 李璐

当前，千禧一代及Z世代正成为时尚行业的主要消费群体，他们着重于自我表达、个性、质量及品牌声誉，对“国潮”概念也颇为推崇。2018年李宁集团（2331.HK、LNNGY.OO）推出“中国李宁”并高调亮相纽约时装周，自此李宁集团通过“国潮”实现业绩大丰收。

非凡中国控股有限公司（下称非凡中国）是李宁控股的另一家多品牌运营商，公司主要从事运动休闲服饰、鞋类的设计及发展、品牌推广及销售，以及提供运动体验。目前公司旗下的鞋服品牌包括堡狮龙、AmedeoTestoni、Clarks、bossini.X和LNG。

非凡中国2000年4月6日在GEM上市，日前公司向港交所递交招股书拟向主板转板。招股书中非凡中国表示，随着业务持续发展及增长，公司董事认为，主板上市将对非凡中国的日后增长、融资灵活性及业务发展方面均有裨益。

从招股书披露数据来看，非凡中国三年收入复合增长率高达190%，但是这部分增长主要靠收购实现，并且公司收入与业务构成均与李宁集团有着密不可分的关系。同时，公司电竞团队连续三年处于亏损状态。

收购是增收灵药？

招股书披露数据显示，2020年至2022年（下称报告期）非凡中国营业收入分别为8.19亿港元、13.82亿港元和69亿港元，三年复合增长率高达190%。尤其是2022年，收入同比大涨399.4%。据招股书介绍，这一大幅增长主要受益于两方面因素：一是2020年7月收购堡狮龙、2022年1月收购非凡中国晋誉品牌以及2022年7月收购Clark集团带来的多品牌鞋服业务增长；二是鞋类OEM业务及LNG品牌的增长。

可见，非凡中国的一大发展路径，便是通过不断收购具有影响力的品牌丰富自己的产品范围，也由此造就了连年的收入高增长。

2020年，非凡中国完成对香港本土品牌堡狮龙控股权的收购，该品牌在2021年被重塑为潮牌bossini.X，在国内一、二线城市开设多家零售店，助力公司向休闲服饰领域拓展。2022年初，非凡中国完成对意大利奢华品牌Amedeo Testoni（晋誉品牌）的收购，为公司进入高端奢侈品领域铺路，并将销售网络扩张至欧洲市场。2022年7月，非凡中国完成了对英国百年鞋履品牌Clarks的第一次收购。

报告期内，该公司来自堡狮龙的营收分别为4.17亿港元、6.92亿港元和5.46亿港元，分别占其多品牌鞋服业务收益的95.9%、81.9%和8.5%。2022年，来自Clark品牌的营收为53.87亿港元，占年内多品牌鞋服业务收入的84.2%。

不过，营收的高速增长并未同步反映在净利润上。报告期各期，该公司年内溢利分别为12亿元、44.74亿元和8.73亿元；公司权益持有人应占净利润分别是11.92亿港元、45.63亿港元和8.5亿港元，2021年该部分的净利润同比增长282.8%，但2022年却同比下滑了81.37%，呈现极不稳定状态。

究其原因，主要是因为公司净利润并不完全来自于营业收入，而是受其他收入及收益影响巨大。据招股书介绍，2021年公司出售了联营公司李宁集团的部分权益，使得收益增加了23.16亿港元；此外，减少联营公司李宁集团0.5%的股权产生的视作摊薄收益9.78亿港元。2021年，非凡中国对李宁集团股份的减持所得收益占当期净利润比重达到73.2%。

在营收高增长的背后，非凡中国还有一块始终处于亏损状态的业务，即电竞团队。招股书显示，报告期内公司在经营电竞团队上出现的毛损分别是1870万港元、600万港元及3340万港元，3年累计毛损达到5810万港元。其中，2020年的毛损主要是来自招募著名电竞运动员导致的开支增加，2022年的毛损增加原因是等待赛事主办方确认导致延迟确认来自电竞锦标赛的收入，以及招募电竞运动员的开支增加。

《投资时报》研究员注意到，公司的电竞俱乐部管理业务始于2019年，亦是通过收购的方式进行的业务拓展。彼时，公司收购了“Snake电竞俱乐部”，后更名为“LNG电竞俱乐部”，目前是英雄联盟职业联赛的主要电竞俱乐部之一。该公司董事会主席也是李宁品牌的创始人李宁。

非凡中国多品牌鞋服分部收入构成

数据来源：公司招股说明书

与李宁集团关系密切

其实，非凡中国与李宁集团的关系不仅仅局限于上文中提到的电竞业务。招股书显示，非凡中国由李宁任董事局主席、行政总裁，李宁及其兄李进为主要股东。同时，非凡中国是李宁集团的第一大股东，持股比例超10%。

此外，报告期间，李宁集团是非凡中国的最大客户，公司主要向李宁集团提供运动相关营销服务及鞋类OEM服务。报告期各期，非凡中国来自李宁集团的收益分别占公司总收益的24.6%、21.4%和6.9%。其中，主要为运动体验业务带来的收益，报告期各期分别占总收益的24.1%、16.5%和3.4%。随着公司不断通过收购扩充业务及这些业务的后续增长，来自李宁集团的收益比例在逐步下降。

不可忽视的是，非凡中国对联营合营公司的依赖，一定程度构成了公司可持续发展的风险因素。公司的营运业绩可能受主要联营或合营公司的业绩影响，这其中不止包括与联营合营企业关联交易的稳定性，还包括对这些企业投资带来的回报。

以李宁集团为例，《投资时报》研究员从其3月17日发布的2022年业绩报告看到，2022年李宁集团营收、净利增速均出现明显下滑，同时企业毛利率也出现大幅下滑。

2022年李宁实现营收258.03亿，同比增长14.31%，相较于2021年56.13%的营收增速，降幅明显；净利润增速更是从2021年的136.1%骤降至1.4%。财报发布后，李宁当日股价开盘跌超11%，截至当日收盘，股价为57.7港元/股，较前一交易日下跌9.91%，创2022年11月底以来新低，当日市值蒸发167亿港元。

那么，李宁集团的“国潮”热度缘何减退？《投资时报》研究员从财报中发现，营销费用和大力打折促销是侵蚀其净利润的主要因素。在2018年推出“中国李宁”这一国潮品牌之后，李宁集团在营销方面可谓是下了大力气，明星代言、综艺赞助、KOL推广各种渠道都有涉及。据财报披露，2022年公司广告及市场推广开支达到22.79亿元，同比增长28%，而同期营收同比增速仅为14.31%，广告及市场推广费用增长速度远高于营业收入的增长速度，营收在市场推广面前已显现出无力状态。

再说打折促销这个因素，公开信息显示，李宁新品3个月折扣率由2021年的80%—90%低段降至2022年的70%—80%高段；而新品3个月售罄率则由60%—70%低段降至50%—60%低段。由此可知，折扣给李宁集团带来了不小的成本负担。

在李宁集团自身发展陷入发展困局的情况下，与李宁集团深度绑定的非凡中国前路如何成为一个疑问。同时，作为李宁集团的股东，非凡中国又该以何种策略通过协同效应将李宁集团从困局中解救出来，或许也是个值得思考的问题。