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中国基金报记者 刘明

作为金融行业最“内卷”、最忙碌的人群之一，券商分析师数量已突破4000人，主要券商的路演和研报工作量也明显增加，例如，中金公司2022年发布中外文研报18000余篇，中信建投证券为机构客户提供线上线下路演52974次。不过，去年券商所得到的基金分仓佣金明显下滑。

研究人员、研报数大增

路演次数惊人

今年3月初，在中国证券业协会登记的分析师数量突破4000名。Chioce数据显示，截至2023年4月9日，中证协登记的券商从业分析师数量为4050名，来自102家券商。2022年增长明显，2022年底有3935名，较2021年底的3429名增长超过500人。

目前，分析师数量超过100人的券商有10家，其中，中金公司最多，达到233人；中信证券、国泰君安证券、广发证券、兴业证券分别有176人、153人、135人、130人，分列第二至第五位；此外，海通证券、长江证券、华泰证券、中信建投、招商证券也超过100人。

实际上，除了在中证协登记的分析师，还有不少未登记的助理分析师，以及机构销售人员等。据业内反馈，中金公司研究条线人员近年来明显增长，或已超过500人；中信证券、中信建投证券研究条线人员也较多，可能都超过300人。从中金公司、中信建投证券年报披露的研究人员数量来看，也是明显增长。

中金公司在4月初发布的2022年年报中披露，截至2022年底，公司的研究团队由近400名经验丰富的专业人士组成。而2021年年报显示，截至2021年底，公司的研究团队由逾300名经验丰富的专业人士组成。

中信建投的研究团队人数也增长明显。2022年年报显示，该公司研究及销售团队共295人，涵盖38个研究领域。而2021年的年报显示，公司研究及销售团队为229人，涵盖36个研究领域。相比2021年，2022年的研究及销售团队人员增加66人，增幅达29%，研究领域也有所增加。

根据各家券商并不统一的口径数据可以看出，2022年疫情反复，线下调研数量受到影响，但券商研报和路演却非常多。中金公司表示，2022年公司共发表中外文研究报告18000余篇，而2021年是16000余篇。中信证券也表示，公司研究业务拥有丰富的产品体系，2022年发布报告10112篇。

中信建投表示，2022年公司共完成证券研究报告6838篇，为机构客户提供线上线下路演 52974次，开展调研2087次。而在2021年公司共完成证券研究报告5238篇，为机构客户提供线上线下路演36168次，调研2225次。2022年调研次数下降并不明显，而研报数量增长超30%，路演次数更是增长了46%，研报和路演次数增幅超过了人员增幅。按照中信建投披露的研究及销售团队295人计算，2022年人均线上线下路演次数高达180次。

国泰君安、华泰等券商2022年的研报和路演服务也明显增长。国泰君安证券2022年共完成研究报告9739篇，举办电话会议2659场，开展对机构客户线上及线下路演37835人次；而2021年共完成研究报告6728篇，举办电话会议1025场，开展对机构客户线上及线下路演13321人次。华泰证券2022年发布研究报告10230篇，组织研究路演服务23524场、专题电话会议1074场，比2021年也明显增长，2021年该券商发布研究报告9572篇，组织研究路演服务17309场、专题电话会议764场。

研究核心股票约1000只

更注重深度挖掘

研究团队人数增长，研报数量增加，路演等各种服务频次提高，覆盖领域和股票数量会有所增长，但对于早已全行业覆盖的券商而言，更多是挖掘深度、跟踪紧密度提高。因而，内卷的同时，意味着券商研究对这些核心股票的充分挖掘。从已经披露的各券商年报数据来看，大型券商研究团队覆盖最新股票数量普遍在1000多只。

中信建投证券研究所所长兼国际业务部行政负责人武超则告诉中国基金报记者，从公开年报数据看，规模较大的券商研究所覆盖的股票一般在1600只左右，中型研究所覆盖股票数在700~800只，有些小型研究所可能在300~400只。

据武超则介绍，目前中信建投证券研究业务分为10个产业大组，涵盖38个研究领域，拥有研究员近200人，实现了行业的全覆盖。2022年公司共完成证券研究报告6800余篇，其中一半左右是个股报告，同时也在逐步加强H股、中概股的研报覆盖，研究业务覆盖股票1400余家。券商分析师覆盖股票会从多个维度考虑，如行业发展前景、公司在行业中的地位、公司治理情况、公司发展战略、当前估值是否合理、公司是否有负面舆情等，因而研究并不会覆盖全市场所有股票。海外市场也有类似现象。

长江证券研究所总经理徐春表示，从券商研报覆盖个股数量来看，总体占比并不高，但其与机构重仓持股数量来看总体较为匹配。随着全面注册制推进，对估值定价的能力提出了更高的要求，券商研究的价值也将再度提升，市场对于券商研究加大“专精特新”等战略新兴产业上市公司覆盖面的需求也更加迫切。

据徐春介绍，长江研究现有在职研究员190余名，下设总量研究、周期行业研究、金融制造行业研究、消费行业研究、科技行业研究五大研究团队，实现全行业覆盖；目前覆盖个股超千家，其中超过一半个股为深度覆盖，遴选入池标的主要根据主营业务、行业地位、财务状况、公司治理、发展前景及潜在风险等指标进行综合评判，覆盖个股多为各细分板块行业龙头或具备成长潜力的新兴产业，特别加强对新能源、高端制造、新材料、新消费、医药及TMT等板块的深度覆盖及产业链研究。

招商证券的2022年分仓佣金位居行业第五。年报显示，招商证券研究团队在量化与基金评价、固定收益、电子、传媒、轻工纺服、房地产、策略、电力设备与新能源、食品饮料、宏观经济、金融、通信、计算机、汽车、交通运输、有色金属、家电、军工等领域的研究处于行业领先水平。

招商证券研发中心总经理张良勇对中国基金报记者说，券商研究团队为公募基金等买方机构服务，研究覆盖的股票也主要以买方重仓以及挖掘存在潜力的股票为主，而过去10年，虽然全市场股票数量不断增加，但主要公募基金公司的股票池数量并未发生明显变化，基本稳定在500~800只。

也有资深投资人士表示，根据二八效应，值得挖掘和研究的股票数量和具有长期投资价值的股票不会特别多，全世界所有市场都一样。

如果从持仓金额来看基金重仓股情况，根据基金2022年年报数据，以所有主动偏股基金持仓市值在1亿元以上的股票来看，包括A股和港股在内的股票数量为1142只，这些或许也是券商重要覆盖研究的股票。

这也意味着稍微热门的公司往往都有大量的券商和分析师覆盖研究。很多基金经理表示，研究报告根本看不过来，微信推荐股票的消息太多。一场医药上市公司的业绩交流会，参与主持的券商分析师多达5、6家甚至更多，乃至一家银行的业绩说明会，参会的银行分析师数量也有超20家。

一位食品饮料资深首席向中国基金报记者表示，券商分析师本应深度挖掘产业，但行业竞争过于激烈，大量时间用于边际的高频信息的解读和沟通。

武超则也表示，当前研究业务竞争非常激烈，存在重复研究、低水平研究过剩的现象。不过，她认为，经过多年业内研究所和广大研究人员的努力，市场也涌现出了一大批高水平的分析师，为投资者提供了很多高质量、有前瞻性的研究成果。

徐春认为，静态来看，我国券商分析师对上市公司的覆盖率已高于成熟市场，但当前国家仍处于经济转型关键阶段，产业结构调整优化仍将延续，全面注册制的落地是资本市场助力产业融资效率提升的重要一环。总的来看，卖方研究并不存在“产能过剩”；同时，针对重点领域和重点企业的研究深度也并未落后于国际化投行，高质量的本土化研究成果也非常丰富。

分仓股票成交额、佣金率下滑

研究分仓比例料降

近几年券商分析师数量和研究团队明显增长的背后，是公募基金的大发展以及分仓佣金的大幅增长，同时，伴随着券商财富管理转型，券商与基金的合作越来越紧密。不过，2022年券商研究业务遭遇滑坡，分仓股票成交额、佣金率下降。业内推测，研究分仓比例也下滑了。

2017年至2019年，基金每年给券商股票分仓总佣金基本还停留在70亿元的水平。2020年，随着市场走牛，公募基金分仓股票成交额大爆发，分仓佣金达到138亿元，实现翻倍式增长，2021年更是达到220亿元。不过，2022年受市场走弱影响，股票分仓佣金下滑到187亿元，其中，位列前五的中信证券、中信建投、长江证券、广发证券、招商证券分别为13.53亿元、9.81亿元、9.55亿元、9.37亿元、7.52亿元。

虽然随着基金规模和股票交易额的增长，券商获得的分仓佣金总体呈现增长态势，但佣金费率持续走低。Wind数据显示，2019年股票分仓佣金费率为0.0812%，2021年为0.0786%，2022年降至0.076%。

有资深券商研究人士分析，基金给券商的分仓佣金名义上是研究服务收入，实际上很大部分是和券商的其他服务挂钩，包括基金代销、基金做市、软佣、券商结算等。2022年市场表现不好，基金投资股票也跟着亏钱，研究创造的价值并不明显，分仓佣金更会向基金代销等方面倾斜。

该人士推测，常规情况下，全市场公募佣金分配比例大约是研究和非研究45%:55%，市场不好的时候研究占比会下降到35%~40%，2022年就是这样。一些基金代销能力强（尤其首发）的券商，研究占比会更低，其他可能涉及基金代销、ETF做市、券结、软佣等方面；另一些在基金代销等方面不那么强的券商，研究的贡献也许会比较高。

分析师数量、覆盖股票数量均居行业前列的中金公司，分仓佣金为5.12亿元，排在10名之外。这似乎意味着，在研究服务之外，分仓佣金还受其他因素的影响。

对于佣金分仓模式，张良勇说，未来佣金费率能维持多高、国内是否会出现欧盟MiFiD II规则下研究与佣金脱钩、券商研究所的模式会否发生改变等，都需要观察。

全面注册制时代

对研究能力提出更高要求

除了服务外部买方之外，券商研究所的内部服务职能也越来越受重视。随着全面注册制的施行，券商对外的股票研究增加，对内与投行等协同效应也更加明显。

张良勇表示，招商证券作为大型综合型券商，研究所对外服务的同时，对内协同作用也非常重要。全面注册制背景下，股票数量会越来越多，分析师研究范围也会越来越广，新股项目定价也对研究提出了更高的要求。总的来说，研究的重要性提高，工作量增加，难度也在增大。

徐春也表示，长江研究是对外服务与内部赋能双轮驱动。全面注册制对投资者的定价能力要求得到进一步提高，预计投资者机构化的进程仍将延续。

武超则表示，公司研究业务定位为卖方研究机构，主要为机构客户提供研究咨询服务，还为公司各业务线提供研究支持，并致力于为政府部门、监管机构等提供政策研究支撑。注册制的本质是把更多的选择权交给市场，同时，证券公司等资本市场参与者的责任也更加压实，这对分析师发现价值的能力提出了更高的要求。