抱团股(“抱团股”瓦解 细分行业机会凸显)

本报记者 任威 夏欣 上海报道

2021年，抱团股的分崩离析，以及主题行情的轮动，让包括基金经理在内的专业投资人士，在是否切换投资思路的问题上也倍感压力。

在2021年开市第一天，沪深300指数开盘不久创下历史新高，此后便连续下滑。值得注意的是，此轮也正是抱团股下跌的起点。分析人士指出，抱团股的瓦解是因为估值过高和交易拥挤度达到历史极值，抱团股基本都处于业绩相对较好的板块，但估值过高和交易拥挤也带来较大的风险。不过在2021年年尾，像贵州茅台等部分公募基金的抱团股股价已基本得到修复。

“2021年的市场，很多行业都有投资机会，包括周期股、资源类的股票、新能源汽车上游的材料、消费，还包括其他主题性的行情，但大部分投资机会都没能延续很长时间。”广发基金副总经理刘格菘表示，“如果用一个词来总结2021年的市场，我觉得是‘轮动’。”

龙头白马股瓦解

2021年年初，资金抱团于消费、科技、新能源等行业，这些行业中一些龙头公司核心优势强、基本面好、业绩确定性较高，具有“虹吸效应”，被机构投资者集中持有，推高估值。但由于估值过高，部分个股一定程度上透支了预期，需要较长时间来消化，一旦出现较大的负面消息，容易发生波动。

2021年2月18日，牛年开市第一天，沪深300指数开盘不久即触及5930.91点，创下历史新高。此后，该指数便连续下滑，近四个交易日累计跌幅达3.93%。值得注意的是，此轮抱团股的崩跌起点，与沪深300指数创下历史新高的时间点不谋而合。

“在宏观方面，资金宽松带动核心资产估值中枢提升；基本面方面，行业龙头的竞争能力持续提升；市场结构方面，市场机构占比持续提升；由于机构的价值思路较为一致，客观上发生了机构投资‘抱团’的结果。”蜂巢基金研究部总监吴穹表示。

对于2021年抱团股瓦解的原因，吴穹也认为是抱团股前期涨幅过大。2021年龙头白马业绩表现低于预期，导致了资金从前期的“茅指数”股票撤出，抱团股自然瓦解。同时，尽管2021年景气度高的新能源车和光伏主线业绩表现持续超预期，但市场总体对于行业表现存在预期差，资金投向发生分化，导致2021年抱团特征不明显。

谈及2021年市场和过去两年的变化，华东一家公募基金基金经理王海（化名）表示，消费、医疗和互联网等板块面临不同程度的压力，而新能源和科技类板块因其成长确定性高，受到市场资金的追逐。

在刘格菘看来，2021年是碳中和元年，政策刚出来，很多行业的预期发生了剧烈变化，使得这背后产业层面供需格局的预期也发生了比较大的变化，某些行业的上游资源价格进而出现了较大幅度的上涨，很多情况都是过去投资中没有经历过的。

“2021年最大的变化，是在碳中和和‘十四五’规划的指导下，叠加疫情带来的海外供应链中断、国产替代找到切入机会，使得国内大科技产业迎来了拐点，不仅新能源板块的锂电池、光伏制造技术大幅进步，国际市占率大幅提高。”吴穹告诉《中国经营报》记者，我国在半导体产业链、电子产业链、生物医药产业链、基础材料产业、军工行业等板块，都有突出的产品成功商业化案例和显著的国产替代率提升。反映到A股市场，就是在消费行业疲弱的情况下，大制造、大科技板块崛起，推动了市场的上涨。

相较于过去两年，2021年以来更加难以捉摸的市场环境，无疑给投资决策带来更大的压力。

王海告诉记者，2021年市场整体的表现弱于前两年，板块风格发生转换，一些前期涨幅较大的“核心资产”回调，小盘成长股受追捧，如果配置集中又配错了板块，业绩会面临较大压力。

“追高和抱团的风险比较大。在投资中，我们一是注意行业与个股的分散，保持组合的均衡配置与天然对冲，避免净值大幅波动；二是我们对估值的容忍度相对较低，标的应具备一定的安全边际，质地再好也要估值合理才能介入，因此我们回避过于拥挤的赛道，不追逐热点。更偏好通过深入的基本面研究，挖掘被错杀的个股做左侧布局。”王海补充道。

吴穹坦言，2021年最大的压力来源于股票投资，原因与抱团股瓦解的原因基本一致，即源于2020年的涨幅过高和2021年的相对业绩增速下行。但公司优秀的商业模式、良好的管理层、广阔的行业发展空间和长期投资逻辑并没有变化，只是股价暂时性的低迷，是否要切换投资思路是当时最痛苦的事情。

医药行业性价比逆转

贵州茅台等部分抱团股的股价在2021年年尾也已恢复，但医疗板块却没有那么幸运。

2021年以来像爱尔眼科、通策医疗、智飞生物、迈瑞医疗等医药龙头都表现不甚理想，部分股票较年初股价下跌近三成。

“2021年医药行业整体增速放缓，同时由于估值较高，相对于其他行业性价比偏低。”吴穹告诉记者，2020年医药行业高估值、高基数导致2021年行业整体性价比不高。2020年医药是为数不多的疫情受益版块，申万医药行业全年上涨27.02%。

由于医保控费政策不断，对医药行业产生较大影响。在吴穹看来，2021年注射剂集采、广东省牵头的联合集采、CDE发布《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》等政策均对行业产生重大影响。投资者更倾向于“政策免疫+高增速”的细分赛道，如二线CXO、医美、医疗服务、生命科学等上游子板块，但该等版块估值也相对处于历史高位，估值继续上行的压力较大。

吴穹还指出，其他高成长行业对资金的吸水效应削减了资金流入，医药股上涨动力不足。2021年新能源、光伏、有色等行业的高成长属性吸附了大量资金，医药股上涨缺少资金支撑，新能源和消费医药有明显的跷跷板效应。

在王海看来，受到疫情影响，叠加医疗行业本身刚需属性，医药板块在过去两年多有明显的超额收益。但随着股价的上涨，风险也在不断累积，随着其他行业的逐步恢复，医药行业与其他行业的性价比也在悄然逆转。基于上述背景，2021年医药板块整体表现不佳。

目前，医药板块整体估值回归历史较低水平，但王海称，医药板块内部分化极大，可比喻为“一九分化”，即大部分公司的估值已经回调到位，但是他们很可能长期维持在这个较低的估值水平，未来也难有积极表现。相反的是，少数重点公司估值依然高高在上，难言回调到位。这种内部的巨大分化，更多是行业发展多种因素造成的历史问题。

方正富邦基金权益研究部研究员郑森峰表示，2021年A股市场的主要亮点集中在大宗商品上涨和碳中和能源革命，周期上游行业和新能源相关行业大幅跑赢大盘，医药在2020年疫情背景下有高光表现，加之2019年也是上涨，连续两年上涨后本身有消化估值上涨的压力。除了外部资金分流的压力外，医药板块内部也有基本面的压力，最大的压力来自于政策端，最近三年医药板块下半年的表现都差于上半年，其中一个主要原因就是负面政策往往在下半年密集出台。

对于2022年的医药板块行情，郑森峰告诉记者，2021年的两个压制因素2022年都有望缓和，整个经济环境已经从复苏转向衰退，2022年A股企业盈利增速下滑不可避免，医药业绩预期稳定，相对比较优势明显；而政策方面虽然仍有压力，但方向已经明确，市场预期较为充分，边际影响大概率趋弱。医药板块的估值水平已经下滑到近五年来的低位，下跌空间较为有限，板块内部有很多高景气度的细分赛道和公司，上涨空间大，2022年医药板块的表现或值得期待。

展望2022年，在刘格菘看来，市场的关键词依旧是“分化”。

他谈到，行业之间、同一个行业上下游、同一个赛道的细分领域都会有较大分化，这也许是2022年市场最主要的特点。对我们来说，2022年应该是更考验基金经理的眼光，更考验基金经理对产业格局理解的一年。

刘格菘建议基金投资者，只有长期投资，才能分享基金经理所创造的长期回报。过去的经验和数据都表明，长期投资的获利概率要比追涨杀跌高很多。

此外，他还建议，投资者应分散投资。其判断2022年的市场应该是结构分化非常大的市场，选某一个单一赛道或者某一个行业的投资策略，可能性价比不会特别高。